海外融資成本上升 房企融資"馬太效應"顯現

佳兆業(yè)債務(wù)違約事件，不僅導致這家二線(xiàn)房企中的后起之秀瀕臨破產(chǎn)重組的危機，其引發(fā)的多米諾骨牌效應更有可能導致不少內地房企海外融資陷入困境?！睹咳战?jīng)濟新聞》記者從多方了解到，由于佳兆業(yè)接連發(fā)生離岸貸款違約與優(yōu)先票據未付利息，導致海外投資者避險情緒高漲，部分民營(yíng)內房股優(yōu)先票據遭到拋售，收益率大幅上行。多家券商預測，接下來(lái)內地房企海外融資成本將大幅上升，更多房企海外發(fā)債計劃可能會(huì )擱置。

但香港粵海證券董事黃立沖表示，與不少在港上市的中小型民營(yíng)房企相比，實(shí)力雄厚的大型房企與央企、國企有望進(jìn)一步獲得投資者追捧，融資成本不增反降，并導致房地產(chǎn)強者恒強的格局進(jìn)一步鞏固。

佳兆業(yè)離岸債券瀕臨違約

繼此前傳出未能及時(shí)償還匯豐銀行離岸貸款、以及多家金融機構向法院申請查封佳兆業(yè)資產(chǎn)后，根據佳兆業(yè)于1月12日晚間發(fā)布的公告，公司在2013年1月發(fā)行的一筆于2020年到期的5億美元、10.25%票面利率的優(yōu)先票據，利息需要在每半年期末支付，但公司并沒(méi)有在2015年1月8日的到期日支付2300萬(wàn)美元的利息，這意味著(zhù)該筆優(yōu)先票據極有可能成為香港內房股在離岸債市出現的首次違約。

標準普爾信用分析師李俊文在接受《每日經(jīng)濟新聞》記者采訪(fǎng)時(shí)表示，佳兆業(yè)未按時(shí)支付于優(yōu)先票據的票息已屬技術(shù)性違約，但根據上述債券的規定，票息支付有30天的寬限期。目前佳兆業(yè)已委聘財務(wù)顧問(wèn)制定解決方案，標準普爾會(huì )緊密關(guān)注事態(tài)進(jìn)展。如上述及其他債務(wù)最終出現違約，佳兆業(yè)的信用及債券評級或將面臨進(jìn)一步下調。

自2014年12月“鎖房”事件發(fā)生后，佳兆業(yè)發(fā)行的多筆優(yōu)先票據被持有人恐慌性?huà)伿郏?015年1月初曝出匯豐銀行4億港元貸款違約后，價(jià)格更是一落千丈。截至1月14日，成交最活躍的一筆2013年4月發(fā)行、2016年到期的優(yōu)先票據價(jià)格已經(jīng)下跌至40.373美元，收益率高達99.746%。另外三筆分別在2017年、2018年和2020年到期的優(yōu)先票據價(jià)格也分別下跌至43美元、40美元與39.99美元，買(mǎi)入收益率分別為56%、47.12%和38.1%。

海通證券固定收益首席分析師姜超向記者表示，根據佳兆業(yè)2014年中期業(yè)績(jì)報告，在公司的非流動(dòng)負債中，包括優(yōu)先票據和可轉債在內的債券總額達到153億元，占總體借款的比例高達64.3%。若該筆利息最終出現違約，有可能觸發(fā)違約條款促使債券提前清償，更可能引起債券交叉違約加速進(jìn)行，進(jìn)一步加劇市場(chǎng)擔憂(yōu)情緒。

民營(yíng)房企海外融資成本上升

過(guò)去數年，受到國內信貸緊縮的影響，海外發(fā)債日漸成為內地上市房企最重要的融資渠道。根據數據研究供應商Dealogic的統計，2014年1月至8月，內地房企總計在海外市場(chǎng)上發(fā)行了524億美元 （折合約3217億元人民幣）的離岸債券，比2013年同期增長(cháng)100%。

中投證券債券分析師楊萍表示，房企海外融資在近幾年呈爆發(fā)式增長(cháng)，主要是由于內地銀行對于房地產(chǎn)企業(yè)借款收緊、國內債券融資受限制等。在內地融資環(huán)境遠不能滿(mǎn)足需求的情況下，美國與日本等國的量化寬松政策讓海外市場(chǎng)迎來(lái)超低利率環(huán)境，渴求資金的內地房企紛紛成為境外資金的投資標的。

但《每日經(jīng)濟新聞》記者發(fā)現，佳兆業(yè)事件加重了海外投資者對內地房企的擔憂(yōu)情緒，并導致部分房企發(fā)行的離岸債券價(jià)格持續下行。以雅居樂(lè )地產(chǎn)于2017年到期、旭輝控股于2018年到期、富力地產(chǎn)于2016年到期的三筆優(yōu)先票據為例，2015年1月2日~13日，三筆優(yōu)先票據價(jià)格分別下跌2.18%、2.2%和4.3%，花樣年控股一筆于2016年到期的優(yōu)先票據同期價(jià)格跌幅更達到7.2%，導致收益率從13.85%上升至20.1%。

“雖然佳兆業(yè)的情況有點(diǎn)特殊，但由于內房股離岸債券違約尚無(wú)先例，債權人最終能獲得多少補償尚不得而知，這容易導致內房股債券投資者的恐慌情緒蔓延。”黃立沖向記者表示，由于大多數內資企業(yè)在境外公開(kāi)發(fā)行債券時(shí)都會(huì )通過(guò)境外的控股公司，在出現違約的情況下，海外債權人的償還次序實(shí)質(zhì)上低于境內運營(yíng)公司的全部債權人，即清算所得的款項會(huì )優(yōu)先償還國內的債務(wù)，包括買(mǎi)家的預繳款、員工工資及福利、國內銀行貸款、信托借款甚至供應商墊款，如有余款才會(huì )償還境外債務(wù)，這意味著(zhù)海外債券人很有可能血本無(wú)歸。

楊萍也認為，海外市場(chǎng)對內地房地產(chǎn)市場(chǎng)的悲觀(guān)預期，本就導致房企海外發(fā)債風(fēng)險溢價(jià)上升，例如碧桂園在2014年5月發(fā)行的5年期美元債券票息為7.875%，較公司在2013年9月發(fā)行的美元債券收益率上浮25個(gè)BP。隨著(zhù)佳兆業(yè)事件的發(fā)酵，海外投資者必然會(huì )對內房股優(yōu)先票據要求更高的風(fēng)險溢價(jià)，并導致內地房企海外融資成本大幅上升，因此預計有更多的房企擱置海外發(fā)債計劃，從而加劇資金周轉壓力。

房企融資“馬太效應”顯現

盡管海外融資難度增加無(wú)可避免，但這并不意味著(zhù)所有房企都會(huì )受到影響。黃立沖告訴《每日經(jīng)濟新聞》記者，佳兆業(yè)事件的爆發(fā)，讓海外投資者看到除了經(jīng)營(yíng)風(fēng)險外，許多中小型民營(yíng)房企還暗藏著(zhù)政商關(guān)系風(fēng)險，由于這類(lèi)企業(yè)的創(chuàng )始人對經(jīng)營(yíng)影響巨大，高壓反腐或加劇民營(yíng)房企的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險，最終導致投資者對于公司管治架構提出更高要求。

黃立沖預計，有兩類(lèi)房企有望從中受益：一類(lèi)像萬(wàn)科這種擁有高透明度經(jīng)營(yíng)風(fēng)格、對政商關(guān)系依賴(lài)度很低的混合所有制類(lèi)房企；另一類(lèi)則是擁有強大背景實(shí)力的央企國企類(lèi)房企，它們的融資成本反而有可能受益于投資者風(fēng)險偏好的提升而下降。

以2014年9月開(kāi)始放行的銀行間中期票據為例，海通證券研究發(fā)現，萬(wàn)科于2014年12月24日發(fā)行的三年期中期票據，票面利率為4.7%，保利地產(chǎn)于2014年12月25日發(fā)行的五年期中期票據，票面利率為4.8%，兩者均較發(fā)行當日同期限的AAA中期票據收益率低12個(gè)BP。此外，《每日經(jīng)濟新聞》記者發(fā)現，包括中國海外發(fā)展、方興地產(chǎn)等央企類(lèi)內房股發(fā)行的優(yōu)先票據在2015年1月初至今價(jià)格不跌反漲。

“在投資者避險情緒濃厚的背景下，中小型上市房企的融資環(huán)境難有改善，并將進(jìn)一步拉大其與優(yōu)質(zhì)龍頭企業(yè)的差距，最終加劇房企間的‘馬太效應’，龍頭房企會(huì )在這場(chǎng)違約風(fēng)波中進(jìn)一步建立競爭優(yōu)勢。”姜超表示。

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